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            青農商行:負債端具有相對優勢 增持評級

            2019-02-13 類別:新股 機構:中泰證券 研究員:戴志鋒

            [摘要]

            投資要點青島農商銀行是山東省第一家地市級農商行。2012年由9家單位組建成立而來,公司扎根青島本土,深入縣域經營,在青島擁有遍布城鄉的服務網絡。公司股權結構分散穩定,不存在控股股東及實際控股人,同時公司控股8家藍海村鎮銀行并參股山東省聯社和中國銀聯。


            整體營收較同業偏弱,經營效率提升帶動盈利提升。1、青島農商行歷史營收同比低于上市農商行平均水平,近年來盈利能力處上升通道,與同業差距逐步收窄,凈利潤同比增速為上市農商行最高。2、ROA和ROE均高于同業,通過杜邦分析,青島農商行高于同業的ROA主要來自其低于同業的撥備水平和良好的經營管理效率,凈利息收入和中收對凈利潤的貢獻則處于行業平均。而高于同業的ROE則主要源于其高于同業的杠桿水平。3、公司近年來息差收窄,有資產和負債兩方面共同因素,但負債端較同業具有相對優勢,預計未來資產端結構調整可以帶動息差調整。


            資產負債結構:1、資產端。生息資產高增速,結構占比有待優化。公司近年來生息資產增速有放緩,但增速較同業仍處于較高水平。從生息資產結構看,貸款占比先降后升,同時內部結構有調整、個貸中按揭貸款占比提升,一定程度上拖累了生息資產收益率的上行。2、負債端。存款占比計息負債降低拖累成本付息率略有上行、但低成本活期存款占比逐年穩步提升,付息率較農商行偏低的成本端優勢有望繼續維持。


            資產質量待觀察,同時需多渠道補充資本。1、資產質量逐年改善但較同業仍有空間:不良率逐年下降但仍高于同業、不良凈生成比例2018年有小幅上行。同時關注類貸款占比遠高于同業,未來不良壓力較大;且公司對于不良認定較同業相對寬松。從撥覆率看,3Q18撥覆率高于農商行平均僅次于常熟銀行。2、待多渠道補充資本:公司資本充足率低于同業、一級資本和核心一級資本充足率處于行業平均。公司核心一級資本充足率自2015年來就維持穩定水平,待上市補充核心一級資本,同時預計后續也會通過其他方式補充其他一級和二級資本,資本充足率改善可期。


            投資建議:公司營收增速回升、資產結構逐步優化、負債優勢突出、核心一級資本相對充足。基于3Q18每股凈資產3.96元的新股定價水平,我們給予公司19E20EPB0.91X/0.90X;PE8.0X/7.72X,公司資產質量有待繼續觀察,建議保持積極跟蹤。


            風險提示:地區經濟惡化的風險。銀行資本金不足的風險。政策變動的風險。


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